Op het eerste gezicht lijken de halfjaarcijfers van de Poolse pakketspecialist ijzersterk. Het pakketvolume nam met 17 procent toe tot 595 miljoen stuks ten opzichte van de eerste zes maanden van 2024. De groepsomzet klom met 28 procent naar 6,5 miljard Poolse zloty (zo’n 1,5 miljard euro), en de aangepaste winst (EBITDA) kwam uit op net geen 2 miljard zloty (455 miljoen euro). 

Voor een bedrijf dat zulke groeicijfers presenteert, zou je een stijgende beurskoers verwachten. Maar het tegendeel is waar: het aandeel InPost verloor sinds januari al ruim dertig procent aan waarde, want onder de motorkap rommelt het. InPost, dat groot werd met automatische pakketkluizen, ligt overhoop met Allegro, de grootste webwinkel van Polen en al jarenlang een sleutelklant.

Moddergevecht
Allegro was in de eerste helft van dit jaar goed voor 16 procent van InPosts groepsomzet, en ruim dertig procent van de omzet uit Polen. Maar als het aan Allegro ligt, daalt dat aandeel snel. Het platform wil minder afhankelijk zijn van InPost en stuurt zijn klanten steeds vaker richting het eigen netwerk van pakketkluizen.

Die uitbouw verloopt in hoog tempo: dit jaar moeten er nog 2.500 extra kluiswanden bij komen, bovenop de 5.000 die er al staan. InPost blijft voorlopig de marktleider, met ruim 26.500 automaten in Polen, maar ziet zijn aandeel jaar na jaar iets afkalven.

Allegro al jarenlang sleutelklant van InPost: maar voor hoe lang nog?

Bron: (Half)jaarverslagen InPost. Bedragen in miljoenen euro.

InPost-topman Rafał Brzoska zegt het streven van Allegro te begrijpen – “maar niet de manier waarop ze dat doen”. Volgens hem stuurt Allegro klanten bewust richting de eigen kluizen, zelfs wanneer zij eerder InPost aanvinkten bij de bezorgopties.

Bij ongeveer 30 procent van de orders bij de webwinkel werd door Allegro geprobeerd het bezorgpunt om te zetten naar een zogeheten ‘OneBox’-kluis van Allegro zelf. Slechts een klein deel van de klanten volgde dat spoor, maar voor InPost was het genoeg om naar de rechter te stappen.

De onderlinge verhoudingen zijn daarmee flink bekoeld. InPost stelt zich open voor heronderhandeling, maar benadrukt dat het huidige contract – dat loopt tot 1 november 2027 – duidelijke indexatieafspraken en minimumvolumes bevat. Prijsdruk lijkt dus pas te komen bij een herziening van het contract.

Tijdens de analisten-call werd openlijk de vraag gesteld of een slepend moddergevecht in de rechtbank wel helpt bij het verbeteren van de verstandhouding. CEO Brzoska toonde zich met name optimistisch over de nieuwe Allegro-topman Marcin Kuśmierz: “een verstandige leider, die ik goed ken”, maar gaf ook aan dat een stevig gesprek onvermijdelijk is.

Pools winstwonder
Waarom deze ruzie ertoe doet? Omdat de Poolse markt de winstmotor van InPost is. De EBITDA-marge ligt er momenteel op maar liefst 49 procent. Ter vergelijking: in de eurozone blijft die steken rond de 16 procent, en in het Verenigd Koninkrijk, waar InPost vorig jaar Yodel overnam, is de marge nog maar 5 procent.

De strategie is dan ook helder: bouw buiten Polen een dicht netwerk van lockers, en kopieer het Poolse model. Die uitrol gaat snel. InPost meldde dat er inmiddels zo’n 27.000 kluisjes buiten Polen staan, dat zijn er meer dan daarbinnen (zo’n 26.500). Dat zien we duidelijk terug in de oplopende internationale omzetcijfers.

Winstmarges zijn in Polen torenhoog

Bron: (Half)jaarverslagen InPost, Bloomberg. Bedragen in miljoenen euro.

Het kluisje als disruptor
De kracht van het kluisjesmodel zit in de eenvoud. Pakketkluizen zijn veel goedkoper dan traditionele bezorging aan de deur. Wie een goed gevulde kluiswand heeft, kan tegen lagere kosten en hogere marges bezorgen. Klanten hoeven niet thuis te blijven en bepalen zelf wanneer ze hun pakket ophalen. Bovendien raken binnensteden minder snel verstopt door al die rondrijdende busjes.

In veel Europese landen staat dit model echter nog in de kinderschoenen. In Nederland en Duitsland wordt nog altijd tussen de 80 en 90 procent van de pakketten aan huis bezorgd. In Frankrijk ligt dat aandeel rond de 70 procent. En ook in het Verenigd Koninkrijk, waar InPost flink investeert, wordt nog bijna 80 procent van de pakketten thuis afgeleverd. Alleen in Polen is lockerbezorging echt doorgedrongen tot de massa, daar wordt ondertussen minder dan de helft van de pakketten aan de deur afgeleverd.

Dat maakt de Europese marktpotentie groot, maar de investeringsdrempel ook hoog. Om een kluisnetwerk buiten Polen op te bouwen, zijn forse kapitaalbedragen nodig.

Nog geen kasstroomfeest
Op groepsniveau vertaalt de winstgevendheid zich dan ook nog niet in robuuste vrije kasstromen, vrijwel al het geld dat in Polen wordt verdiend wordt geherinvesteerd in nieuwe kluisjes of internationale overnames. 

Zo genereerde het concern in de eerste helft van 2025 zo’n 13 miljoen euro aan vrije kasstroom. Voor heel 2025 mikt InPost ook op een “positieve vrije kasstroom”, al noemt het bedrijf geen harde getallen. Analisten rekenen op ongeveer 50 miljoen euro aan vrije kasstroom, waarin dus alle uitbreidingsinvesteringen zijn meegenomen.

En die uitbreidingsinvesteringen zijn niet gering: voor dit jaar verwacht InPost circa 270 miljoen euro uit te geven aan nieuwe kluisjes. Als we dat bedrag bovenop de analistenraming van 50 miljoen euro tellen, resteert een vrije kasstroom van 320 miljoen euro voor de bestaande business.

Afgezet tegen een beurswaarde van zo’n 6 miljard euro levert dat een rendement op van ongeveer 5 procent. Niet overdreven duur, maar ook geen uitgesproken koopje. De waardering veronderstelt dat InPost erin slaagt om winstgevend te blijven groeien.

Maar waar hoge marges worden geboekt, ontstaat al snel concurrentie. Niet alleen Allegro, maar vrijwel alle grote logistieke spelers investeren fors in out-of-home-bezorging. De concurrentiestrijd is duidelijk begonnen.